第一部分   上周回顾

第二部分   宏观经济信息

1.实体经济：工业利润加速下行，央企杠杆增速快于品均水平

（1）10万亿和1万亿美元！李克强提2020年前中国进口、海外投资目标

（2）量价双压持续下行中国10月工业企业利润加速下滑

据国家统计局公布的数据，10月份，规模以上工业企业实现利润总额5595.2亿元，同比下降4.6%，降幅比9月份扩大4.5个百分点，表明工业企业利润加速下滑，企业生产经营困难进一步加剧。

1-10月份，规模以上工业企业实现利润总额48666亿元，同比下降2%，降幅比1-9月份扩大0.3个百分点。

1-10月份国有企业利润仍大幅下滑，同比下降25%，而私营企业利润保持增长，增速为6.2%。

（3）国企不断加杠杆 但经济不为所动

据申万宏源分析师陈康、孟祥娟团队统计，所有国企的资产负债率已经从2007年的58.3%上升至66.4%。其中，央企资产负债率上升更多，从2007年的56%上升至67.7%；地方国企加杠杆从2008年开始，已经由2008年的63.5%上升至64.8%。因此，央企加杠杆力度强于地方国企。

2.大宗商品：政府可能对有色金属收储

（1）路透：国储局正考虑收储逾100万吨铝

华尔街见闻本周早些时候曾提到，中国有色金属工业协会周一向发改委提议，要求政府买入铝、镍，以及钴、铟等稀有金属，以消化过剩产量。这是2009年以来第一次联合行动。

截至2014年底，中国铝产能已达4400万吨，而产量却为2368.4万吨，产能利用率刚过一半，相比之下，国际产能利用率约在90%。

（2）监管层考虑调查有色金属市场恶意做空镍价大涨7%

3.证券市场：IPO发行程序简化，继续压缩股市融资杠杆, 市场对银行业担忧加剧

（1）证监会规范发行审核：新股发行的审核时间不超过75天

（2）证监会：正在组织研究注册制相关配套规章和规则

（3）证监会新一轮“严打” 三家联合救市券商遭调查

本周，中信证券、国信证券和海通证券均表示，收到证监会《调查通知书》，证监会决定对公司立案调查。国信、中信、海通都是今年7月4日宣言联合救市的21家券商之一。

（4）证监会“查漏” 再次规范场外配资

根据周五发布的公告，近期证监会向各证监局下发了通知，规范证券期货经营机构涉嫌配资的私募资管产品。通知包含四点内容：

一是在证券业协会前期摸排的基础上，进一步甄别确定相关私募资管产品；

二是明确了需要规范的三类产品的规范标准；

三是分类推进清理规范工作，严禁资管产品下设子账户、分账户、虚拟账户，有序规范优先级委托人享受固定收益、劣后级投资人直接参与股票投资的产品；

四是持续关注利用一人多户等新型场外配资的风险。

（5）证监会再出手：全面叫停融资类收益互换，中证协紧急解释“叫停”：融资类收益互换停止新增，存量继续

据财新，多家券商近日已接到监管部门通知，不得通过场外衍生品业务向客户融出资金，供客户交易沪深交易所及新三板上市、挂牌公司股票。收益互换采取保证金或预付金交易，因此其交易具有较强的杠杆性，部分收益互换的杠杆率更是高达5倍。

（6）今年首家在港上市的地方银行：青岛银行香港IPO定价较低

《华尔街日报》援引知情人士透露，山东省最大的城市商业银行—青岛银行将香港首次公开募股(IPO)的发行价定在每股4.75港元，为指导价格区间的低端，将成为今年第一家在香港上市的中资商业银行。而定价情况意味着投资者对于银行不良贷款攀升的问题感到担忧。

据《华尔街日报》，在启动IPO之前，六名基石投资者就已经锁定了总发行量的72%，合4.35亿美元。这刷新了坏账管理公司中国华融资产管理股份有限公司创下的纪录。上个月中国华融进行了规模为23亿美元的IPO，其中约70.4%的股票被基石投资者所认购。

4.债市：温和降杠杆，过剩行业违约事件继续，且影响已经显现

（1）中证登出手降杠杆

在债券牛市“如火如荼”的背景下，中证登再次出手降杠杆，不过这次的力度要温和的多。

11月25日晚间，中证登公告称，将对部分回购质押债券标准券折算率予以动态调整，并逐步完善质押券差别化动态管理机制。

通过调低或调高相关回购质押券的折算率，修正相关质押券适用折算率的偏差，

而从目前回购质押券结构上看，主体和债项评级 AA 级以上公司债均能获得质押的权利，质押比例达到 81.82%，大大高于企业债的 25.49%。从而公告的推出对一些低评级但又在质押库内的公司债发出了预警信号，其流动性或在法规的进一步完善中受到影响。因此我们预计后续会在目前四档档折扣系数的分类标准上进一步细分，

（2）本周两家公司发出违约警报债市压力山大

继江苏“绿陵润发”本周一拉响债市违约警报后，四川“圣达集团”昨日给债市再添一堵。

四川圣达集团是以水电和焦煤化工为支柱产业的大型综合性民营企业。

其发行的3亿元“12圣达债”下周六（12月5日）的付息及兑付回售债券本金存在不确定性。

除了圣达集团自身的经营压力，由于2014年国内生铁价格大幅下跌，圣达集团全资子公司四川省富邦钒钛制动鼓有限公司生铁业务出现亏损，目前由于资金紧缺处于基本停工状态，亦对债券偿付产生重大不利影响。

截至2015年11月25日，圣达集团母公司存在的不良和违约贷款3笔金额共计4,769.19万元，存在欠息4笔，金额共计1,295.31万元；全资子公司富邦公司存在的不良和违约贷款共7笔，金额共计4.28亿元，存在欠息7笔，金额共计2,576.71万元。

四天前，曾在中国银行间市场联合发行中小企业集合票据“12宿迁SMECN1”的江苏绿陵润发化工有限公司公告称，公司未能按时将到期应付本息足额支付至专项偿债基金账户；该期集合票据将于下周五(12月4日)到期，如江苏绿陵无法按时支付，则由集合票据担保人——江苏省信用再担保有限公司履行代偿责任，不会对该期票据正常还本付息产生影响。

对此，江苏省信用再担保有限公司已回应：若江苏绿陵润发化工有限公司无法按期全额兑付本金和利息，公司作为“12宿迁SMECN1”的信用增进方，将按照《江苏省信用再担保有限公司信用增进函》的约定，履行信用增进责任。

（3）山水水泥违约“强震”效应：两周近470亿信用债取消发行

山东山水水泥本月5日发生的债务违约在债券市场引发涟漪效应：短短两周之内，已有几十家企业取消了总额近470亿元的信用债发行。

上述发债企业中不少来自钢铁、水泥等产能过剩且受宏观经济下行影响较大的周期性行业。比如，本溪钢铁集团周一宣布取消发行10亿元超短期融资券。

据彭博统计，本月5日至20日，中国债市原计划发行总共至少2518亿元的信用债，被取消的债券发行规模占比约18%。

4.外汇市场：人民币加入SDR几成定局，但占比可能低于预期，贬值预期加强

（1）外媒：IMF绝大多数股东将投票支持人民币“入篮”

目前货币篮子中只有美元、欧元、英镑和日元，其权重分别为41.9%、37.4%、11.3%以及9.4%。如果人民币加入，将成为首个进入特别提款权篮子的新兴市场货币。

至于人民币的权重，IMF 8月初步估计，这个比例可能在14%到16%之间。不过最近一段时间有消息称，人民币在SDR中的权重可能低于这个区间。IMF官员考虑调整各类货币权重的计算方法，降低出口量这个指标的重要性。

前IMF特别提款权部主管Warren Coats在接受《21世纪经济报道》采访时预测，人民币权重应为13.8%，高于英镑和日元。

（2）离岸人民币下跌 或创近三个月新低

离岸人民币兑美元（CNH）跌幅快速扩大至0.23%，报6.4486元，可能创下9月10日以来最低。而在岸人民币保持平稳，在6.3940上下波动。

截至北京时间15:45，在岸人民币兑美元（CNY）和离岸人民币兑美元（CNH）汇率差价扩大到588点，为9月10日以来最大。

瑞穗银行分析师Ken Cheung向彭博指出：“任何小于10%的比重都将促使人民币下跌。”

美银美林近日警告称，中美货币政策的“巨大分化”料会令人民币承压，到明年年底人民币/美元将再贬9%至7.00，贬值压力将在月底IMF关于人民币纳入SDR的投票过后陡增。

（3）大摩称韩元与人民币明年将领跌亚洲货币

欧洲央行的宽松政策将让亚洲出口进一步遭受冲击，明年亚洲货币继续面临贬值压力，韩元及人民币可能跌幅居前。

摩根士丹利预计，到2016年底，韩元对美元将较当前水平贬值12%至1300，人民币将贬值7.5%至6.91，新加坡元将下跌5.5%至1.49，而欧元将跌至与美元平价。

行业信息：国际矿山巨头增产继续，国内钢厂继续减产，但减产难度大。

（1）中钢协：11月上旬重点企业粗钢日均产量169.28万吨

据钢协统计，2015年11月上旬重点钢铁企业粗钢日均产量169.28万吨，旬环比下降2.84%。

11月上旬末，重点钢铁企业钢材库存量1502.89万吨，较上一旬末增长1.51%，较上月同期略降0.3%。

（2）铁矿石行业的可怕循环：越跌越增产

惠誉在对澳大利亚矿业公司Fortescue Metals的评级报告中预测，明年和后年全球铁矿石产量将新增1.45亿吨，比此前行业预期的1.3亿吨还多出10%。惠誉预计今明两年铁矿石的均价为50美元/吨。

尽管近年来铁矿石价格持续下跌，但矿业公司为了维持市场份额却疯狂地增产，导致供给愈发过剩，进一步加剧价格下跌。

高盛预计，铁矿石价格还有很大的下降空间，“主要的生产商正以每吨20美元的成本增加供应，这让你看到了市场有多么脆弱。”

（3）现场考察后的结论：麦格理“中国钢厂很难减产”

澳洲最大银团之一麦格理银行分析师团队在对中国钢铁厂现场考察后，对“中国钢长不计损失也要继续增产”的态度表示非常“不乐观”。

中国地方政府因为保就业和维持地方财政收入，不允许钢厂倒闭。

现在的情况是，钢铁厂为了不失去市场份额，正在拼命增加新资金投入以避免停产。这几乎让他们陷入了两难的“囚徒困境”。

另外，为了避免坏账增加，银行也不允许钢厂倒闭。一铁矿贸易商称，明年的贷款续期已经完成，这意味着今年年底之前的流动性趋紧或许没有市场想象的严重。

中国社科院教授刘煜辉日前通过微信私人账号给出反对意见：“出清一直在进行，不要误判。”

他指出：

中国早没有反冲锋了，不能偏执地认识中国不愿出清。从生产的角度看，中国正在加快出清，很多资产早已经处于停产状态（矿山、钢铁、化工等），工人不上班或一周上一两天班，只不过工厂法体躯壳没有最后敲碎，债务和资产先悬置，没有破产清算，可能是保持对这些在业人群（实际失业）一种救济的状态（还有发救济工资的暂时管理场所），直至更成熟的社会托底机制推出来逐步替代。

第三部分  小结：预计本周螺纹钢现货下跌

*        1.实体需求疲弱，北方需求清淡，12月出口继续萎缩概率很大，钢厂减产的难度增大，但速度还会加快。

*        2.国际矿山争夺市场份额，且利润丰厚。供大于求的情况继续恶化。

*        3.债券市场对过剩产能行业担忧加剧，钢厂通过债券融资的难度增大。